薛村禾：风险投资如何投资初创企业

——SoftBank中国风险投资公司总裁薛村禾

各位下午好，今天非常高兴能有机会跟大家交流。上午有很多同行、很多朋友，很多很精彩的见解和讲法，我今天下午把重点放在怎么做早期投资。刚刚讲过了，我们看一下投资早期企业的回报和风险的关系情况。它主要是从几个方面看看。

第一个，大家都已经知道了，在中国投资上面有很多同行都讲到了，有多大的困难，有多大的挑战。我今天只能用一个例子来讲讲在整个过程当中，这些挑战是怎么遇到的和有什么办法可以解决。

我很多朋友，过去在18个月里面，经常问我，这些朋友有些在中国，有些在这行的，也有一些在海外的，每个人都问我，Are you crazy？ Still doing early stage in china?这个是在更难的行业投资，风险更高，这个能不能看得那么准？第一个看人不一定看得那么准？一个是市场不一定看得准？技术不一定看得准，风险非常高，另外非常辛苦。上午大家都讲过了，非常辛苦。其实在美国或者其它发展中国家，早期投资也非常辛苦。我是在瑞典的一个投资公司，他们同样碰到很多的的困难，有机会学到很多的东西，不仅仅是中国难，当然我们中国是特别难。原因是，今天讲很重要的投保回收期非常长，大家没有耐心把它等到把回报拿回来，为什么还有一部分人，像我这样，会做这一行呢？

我们来看一下原因。原因到底是什么呢？原因就是奉献和回报一般情况成正比，那我们就是傻子，老去风险高的行业，不考虑回报。一般在成长期，公司可以分这么几个阶段，一个是种子阶段，一般放钱进去，从创建期、成长期、扩张期，最后是到了扩张期，公司已经到了一定的规模，需要不同的资金，需要更多的资金和扩张到不同的，从各方面都有一个扩张。最后过了扩张期以后，公司应该进入到一个比较固定期，这也是在今天上午包括我们的兄弟，那时候风险不一样，风险会小，更重要主要是跟这几个期，当然了公司的价值，在不同的时期，价钱也不一样，随着时间的推移，公司的价值应该提高，除非公司没有希望的。当然，投资的风险会降低。一般情况下是风险越高，回报就应该越高。我们看看这是不是真实呢？这是一个统计，在美国的一个统计是过去15年里面，全部美国的基金有一个研究。可以看出来，在早期的种子期是有一个很好的回报率，我们用十年，是比较好的比较。现在在非常多的Stage里面，十年以后我们可以看出，种子期这个时候是有很好的发展。我们可以看出，在美国的情况，种子期，早期平均回报大概50％，高于50％，那是非常好的回报。还有的可以看出来，IPO以前的利润，大概是三倍。从数字上可以看出来，早期投资回报还是非常可观的，跟别的来比。当然回报一个是要有根源的。这个是很快的一个讲法。

我们来看看，早期投资公司的特点是什么？我们刚刚讲过了有高风险，很累。为什么有这些情况呢？我们比较一下，主要从四个方面来看看。一个是从管理团队、公司业务、公司业绩，最后是怎么评价这个公司。可以看出，在早期的时候，一般情况下，公司的团队都不健全。我们刚刚在饭桌上还有机会跟同行在聊，有些团队，有些已经是很成功的公司都健全，在早期时候，这个很正常，创业的时候都二、三十岁，三十几岁，人的素质，做业务都有一个不健全的过程。

后期是比较健全，随着跟头摔的比较多一点，随着成功和失败的经验积累一点，团队慢慢地健全，也得到一定初步证实。从公司业务来说，主要从公司业务来看，早期在开发阶段，后期第一代产品，乃至第二代产品已经出来了，新的产品已经开始在开发了。再从市场角度来看，早期只是对市场的判断，大家有一腔热血，有一些判断，觉得某一个行业，或者某一个项目，特别有发展潜力，后期一般团队已经进入市场，对市场有深入地了解，进入扩大规模的时期。从客户角度来看，前面刚刚在早期，你可能比较幸运，可能有一些有客户，有些有些客户群比较小。到后期，有的客户群比较大。销售额和利润，早期都是比较小，或者根本没有，比较幸运的是有一些销售额。从后期来说，它的收入比就有一些稳定的收入，或者已经有比较大的收入。利润角度来说，早期大家都知道，利润几乎没有，是亏的。如果能够找到公司在早期就持平的话，一定认为是一个很好的项目。在后期，一般情况下是可以持平，或者是可以盈利。如果没有达到持平或者盈利这么一个情况，至少从市场分析方面可以分析出来，它的盈利的可能性是极大的。这样的话才是我们的后期。

下面从价值评估来看，早期我们讲投资是艺术和科学的相结合。在早期由于这里面需要很多的判断，主观是更大于客观的分析。所以我们讲，你没有很多的分析，后期已经有了一些经验。我们刚刚讲的，这个团队是不是健全，你的产品是不是好了，竞争优势是不是形成了，诸如此类，这时候已经有一些客观的事例分析了。

早期投资的主要成功因素，我们来看看，怎么对一个企业管理团队的判断。另外对市场激励的判断，最后怎么从投资者的角度怎么积极地参与公司的成长，扶植公司的成长，从这个角度来看，我们认为这几个是很关键的公司成功的因素。

我们刚才讲了，团队的判断很简单，也不简单了，就是说比较间接地讲，一个是你的管理能力，团队是不是很有朝气的，刚才讲有人气的，或者说大家齐心协力的这么一个团队。另外你自己有基础，我们讲投资主要是是跟技术有关的，另外就是市场开拓的能力，或者培育的能力。从市场机遇判断，很重要的，我们怎么判断中国现在和未来怎么发展，从市场需求趋势，还有从竞争，我们讲这个角度分析，另外我们投资跟竞争有关的，这样对国际商的技术趋势的发展有一个很好的判断。刚刚上午也都讲到了，有些企业另外跟新加坡，已经早期到我们这儿来，这些因素都要考虑进去。

最后怎么参加公司的成长，这是非常重要的area，很多同行都有同感，怎么样帮助公司寻找管理人才，尤其是因为早期企业，没有很好的健全一个团队，这变成一个更重要的情况。

另外就是怎么帮助大家认识到战略资讯和技术咨询的重要性，建立财务系统，认识到公司管理的重要性。讲这么多，我们下面用一个例子说明早期投资的机会和回报，还有团队的作用。

我今天想讲的一个例子，UTStarcom。我在两年半以前开始有机会到VC这个里面来，这个以前，我个人是创业过，其中有一个比较成功的公司，特别成功的就是UTStarcom，我觉得我经历过很多东西，我在UTStartom，从小到大，IPO，看到的、听到的、学到的、吃过苦头的，有很多的辛酸苦辣。后来又做VC，从VC角度，回过头看很多东西，这里有很多很有意思的一些观察，请大家来回顾一下。

我们先看看UTStarcom成长的经历，它是两个比较小的公司，在95年以前一共有两个公司，一个是Unitech，一个叫Starcom，我跟吴鹰在Starcom这边做得很辛苦，Unitech在那边很辛苦的起公司。我们到95年以后，是一个比较好的发展，UTStarcom是非常好的，我们当时能力有限，融资能力各方面有限，我们主要把我们的福克斯放在自己的编辑角度来说，我们有一些Cinema，完全是用我们自己的资金做这个公司的。Unitech他们不是的，他们是经过资本市场来运行，那时候94年左右，大概三百万美元左右。另外一个是马来西亚政府的，当时他说你们两个公司合并起来以后，他就愿意投资融资，所以对我们是非常重要的事项，在95年的时候就开始搞。后来我们一个机会，使我们得以很快的成长。这之后，他们又追加了新的投资，随着公司的成长，我们可以看到扩张期。98、99年的时候，公司有很大的发展，产品也更加成熟，市场也有很大的拓宽。那时候，它熟悉我们的企业，到2000年才成功的在纳斯达克上市，上市以前，Intel投资了，我当时记得很清楚，我跟John有一个交流，他投了我们。十几个月以后，我们回过头来看看，每个投资回报如何。

我们看看这个UTStarcom在Stage里，投资人起到什么作用，还有团队起到什么作用，团队的成长起到什么作用，我觉得这是很有意思的回顾，可能对我们在座今后要投资的话，都会有有益的帮助。这个公司早期人数比较少，50到80人，这个是一个关卡，过了这个关卡，你的公司有机会成长到下一个阶段，到80到400，又是一个关卡，到500到600还是一个关卡，这个UTStarcom，那时候主要是团队不健全，我们刚刚讲了，这是公司格局的产物，我跟吴鹰两个人，我们有相当强的开发，也有非常强的IND，市场定位能力，开发能力也非常强，但是我们的融资能力比较差。我们OAO比较弱，有这个角度看出来我们有很大的不足，这是团队的健全。一个团队真正要健全，你需要一个很长期的、完整的队伍。从我们来说，他们有很多很强项的地方，但是他们也有弱的地方。如果我们有一个团队，公司就可以很长足地发展，事实就是这样。除了这个团队以外，产品也不成熟。早期我们有两个不同的（英文）。

从市场潜力方面还没有得到真正的证实，我们都觉得中国市场应该很大，我们所在的这个领域，应该有很大的扩展空间。真正要做的话，有很多问题在里面，我们能不能给，是另外一回事，营业额非常小，95年是1000万。

公司的管理体系，从过去我们十年创业期间来看，这个的的确确是一个大问题，尤其在中国，这个问题就更大。很多人就不认识到公司的重要性，怎么保护投资者的利益，股东的利益，这个概念不深刻。所以，我们在吃饭的时候在下面还聊这种情况。在这个情况下，我们当时比较幸运地说，我们一个得听得进，另外我们投资者也给我们很大的帮助。另外从战略方向的定义和定位，从伙伴关系的建立，都起着非常大的作用。在这个情况下，我觉得这个起到非常大的作用。他当时的条件下，你们这两个团队一定要合作，只有这样他才相信，这是一个比较好的团队，才能把这个企业管理好。

下面是成长期，250人到400人的时候，这个时候我们企业所面临的问题主要是这么几个，一个团队还是不够成熟，这个有多方面的，我们可以一步步来分析一下。有一个很大的挑战，就是中层管理不健全。我相信在座很多投资公司，都会遇到这种情况，公司到一定程度以后，公司力度就降低了，就是中层团队没有很快地跟上。原来有很强的能力，但是你要生意做大，关键是下面的AT＆T要起来，也是我们团队不健全的一个原因。一个怎么从内部成长。所以，当时就看到这些问题，更重要还有一个问题，我们当时的财务体系不够健全，报表出来很慢，有一些不符合规定，等等一些问题会出现。

投资者起到什么作用呢？那时候我们有三个投资者，作为我们的投资人在里面。他们起到给我们很多的压力，给我们很多的鞭策。董事会极力推动财务系统建立，怎么建立一个为整个公司下一步发展起到作用。然后帮助建立战略发展目标。熟悉我们公司的很多朋友都会知道，我们公司早期也有一些不同的方向，也是慢慢的整合到几个上面来，这里投资者起的作用非常大。

我们再看看扩展期和上市前的阶段，那时候团队挑战非常大，复杂性非常高。回过头看看真不容易，当时主要的问题是这么几个情况，当时培育一个利益庞大的队伍，我记得很清楚，当时有些事情，我是负责开发。今天我放了一半钱那么多。其实这是一个很挑战的，怎么把这个做好。我刚刚讲资源调配，整个扩张当中，企业在发展，每个部门都需要资源，每个部门都需要资金，到底需要花多少钱，或者就需要更多的钱，诸如此类。这些东西有很大的挑战。这个跟投资者起到非常大的作用。我再强调，经过这个过程，给我们提供一个很好的建议和意见。从宏观控制上，我们要怎么来把握我们的配制，怎么调解我们的资源。因为投资者的经验非常丰富，让我们怎么上市工作，因为上市以后的投资者，跟没上市的投资者不一样，这方面我们的投资者也给我们很大的帮助。

讲这么多，可以看出来，我们在这个过程当中，投资者起到什么作用。我们再看看团队和这个团队的成长起到什么作用？我就觉得，我们UTStarcom，我们是非常好的团队，我现在做的工作，一部分也是与STStarcom有关，当时我觉得这个团队有很好的特性，现在我们也是在试着寻找像有这种特性的团队。当时我们的特性，我们有一个共同的目标，大家都觉得这是一个不错的事业。另外管理特点，是这么一个情况。另外大家有很强的动力，大家都是非常好的，相信我们能够做起来的东西。还有一个非常重要的，团队精神，这个不是在喊口号，这里有创业者，也有VC，可能也都知道团队的重要性。很多我们听到的，太多的故事就是互相斗来斗去，诸如此类的，没成功以前，创业的时候很困难，在成功到一定程度的时候有困难，成功以后就有更大的困难。每个人都有这种体会，这边有创业者能够跟我有共鸣。

另外一个，我们这个团队是有重要的特性，高的诚信度。我们讲中国这个是很关键一点。中国目前情况下，比较难找到很高的诚信度。因为有了高度的诚信度，你说到做到，你有一个诚信度，你有信用的话，这个事情就有希望了。因为每个人都有自尊，每个人都有诚信，大家都生存在一个空间里，用诚信达到我们自己的目的，你就有效，今天这个机会，我也希望呼吁我们大家来提高这个诚信度，在这里大家有很高的诚信度，那些没有诚信的，我们不投。这当然是挑战了，讲是讲不容易。我很欣赏刚刚孙强提出的，我们大家可以有一个（英文），我们就不会上当受骗这么一个情况。

另外我们这个团队还有一个很重要的特点，就是说这个团队认识到自己的弱点，不断地成长。我就觉得从我现在接触的很多，有时候就欠缺这个问题，没有这个胸怀，没有这个胆量，超越自己的不够，能够往前发展。如果有了这些团队，这个公司不成也能成，我是说成功的可能性会大得多。很快介绍了一下当时投资人的作用，我们看看讲这么多，到底对投资者的回报到底是怎么样的。

从95年我们看到UTStarcom业绩很明显，从95到2001投了60多万美元，每年是80％的回报，这个利润率是非常可观的。对投资早期的回报率，早期的投资，它在IPO，6个月以后，它们的回报率是60倍，非常直接的。在成长期，它投了150美元左右，他们的回报大概就有10％。换句话说，它有一点几的回报。再一个，在Intel和其它的时候，它们的投资回报是1.5倍，也是非常可观的。早期的投资回报是非常高。

讲到那么多，做早期投资，还是有非常高风险的，非常辛苦的，但是回报是非常高的，一个是从经济角度来讲。另外从参加建立一个公司，我们下给CISCO，下给UTStarcom、亚信或者金蝶，我们会非常满足这个过程。

下一步我们想做的事情是什么事情？我们想跟在座的同行一起把中国风险投资推向新的发展。虽然有很多困难，但是长远一定有很好的回报，但是从我们投资角度，我们主要注重有技术壁垒的高潜力企业。我们还是着重于早期，尤其是成长期的企业。谢谢。